创业公司的"股份拼骨图"

杨智-比曾诚牛

俺们创业者都是贱骨头，不去寻求过安安稳稳的日子，却偏偏要去冲浪、去拼命。创业图的是什么？是公司里的“股权”。

       弟兄们教你一个字：Captable，这是一个恐怕在字典里都找不到的单词，却在创投和创业当中，无所不在、无时不用，什么意思呢？即创业公司里的“股份 拼骨图”。公司成长需要不断引入资金，每次拿了投资人的钱就要给人家股份，所以“股份比例”会随着公司不断的融资和扩大而变化。
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6 x- f& ]$ Z/ G) |; M8 u- C* [" U        让我们来一起来玩一盘Captable的游戏…不，做一道“应用题”：以创业为起点、上市为终点，把一个创业公司成长过程中的每一次股份变化都汇总起来，看看这“股份拼骨图” 是如何发生变化的？这里面究竟隐藏着什么样的玄机，嘿嘿。
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        假设1：一个创业公司从一个idea到上市要进行三次融资：
                A轮：证实模式；
                B轮：发展、复制模式；
                C轮：形成规模，成为行业龙头，达到上市要求。
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        假设2：公司发展需要不断有精兵强将加入，公司要不断拿出股份给团队成员。
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+ \- E( m( [& s. J% E6 p        假设3：每一轮VC的资本进来，公司大约要稀释25-40%。
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. g+ U! A" U) C2 l; ~! d& C9 W        假设4：公司业绩发展好，每一轮融资的估值都是在前一轮价格的基础上往上翻番，这叫溢价，VC的术语叫作Up round；但是创业公司免不了风风雨雨出现坎坷，有时候公司的钱烧光了，业绩还没有起来，急需有人投资，这样的公司在谈判桌上没有份量，对方愿意投资，但是估值很低，甚至低于前一轮的价格，创业者别无选择，也只好认了打折价让新的投资人进来，这种情况叫Down round，有点“贱卖”的意思。

6 N* E* l/ r- Y* K% g9 c5 V        好，让我们来看看黄马克公司的“股份拼骨图”吧：

        创业公司开张时应该发多少股票？这是很多创业者在成立公司时碰到的第一个现实问题。
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        这个问题没有标准答案，建议初创团队先发约10，000，000股。在这个基础上，经过三次融资以及团队的期权，到上市的时候，公司的总股数会达到 100，000，000到150，000，000之间，如果上市时每股定价为8-10元，这家公司的市值会有8-10个亿，只要估值超过发行价，马上直逼 成为人人眼红的Billion dollar公司。

        把股数定一千万股还有一个原因，就是将来给员工发期权的时候，拿出0.5%来，对一家总股数是10，000，000的公司来说就是50，000股，而对一家总股份为100，000的公司，仅仅是500股，哪一个更加吸引人？！记住，将来给员工股份，别给百分比，给股数！
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                                     原始股东结构
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                股东名单         股权类型          股份     股份比例
                黄马克/CEO        普通股        5,000,000        50%
$ R2 @0 P1 r3 X                刘比尔/CTO        普通股        3,000,000        30%
- U& G; R3 |0 O- p9 H  O7 K1 g                周赖利/COO        普通股        2,000,000        20%                                        ----------------------------------------------------
                合计：                          10,000,000      100%
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        黄马克的公司凭其优秀的团队和独特的Idea，获得了VC的青睐。A轮融资是以Pre money 350万美金的价格融到了250万美金，Post money即600万美金，A轮投资人要求原有股东同意发15％期权给管理团队，公司员工持股计划在A轮投资完成前实施。黄马克搞到了VC的一笔大钱，团队还占将近60%的公司股份，运气真不错。

  V" r4 q' o+ B  E* g  {                      A轮投资前，公司员工持股计划执行后的股权结构

                股东名单             股权类型          股份        股份比例
% G8 f) S; |6 P- E- r8 A0 X% r                黄马克/CEO            普通股        5,000,000        42.50%
0 z" u0 c! r3 l2 u( _  \$ U* ]& K/ a                刘比尔/CTO            普通股        3,000,000        25.50%
                周赖利/COO            普通股        2,000,000        17.00%
                员工持股              普通股        1,764,706        15.00%
                -----------------------------------------------------------
                合计：                             11,764,706       100.00%
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  l' }2 U% j2 C- g        一般来说，VC会要求员工持股计划在VC投资进来之前执行，这样VC就可以减少稀释。不过不能认为这是A轮VC自私，要知道B轮VC到时候也会要求在他们进来之前再执行一次员工持股计划，这时A轮VC和创始股东将一起稀释。
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0 r- d# A$ U0 r# ?$ L6 ]        员工的期权比例应该留多少？这个问题也是没有标准答案的，一般来说是5-15%。创业公司的原始股是很珍贵的，尽管它在很多人眼里并没有什么价值。
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                      A轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
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0 D' I9 [  Q  V( p                股东名单             股权类型          股份        股份比例
8 k. c" x3 x2 B  ]                黄马克/CEO            普通股        5,000,000        27.63%
3 d5 ^/ y  ?' p4 a6 b# r9 _                刘比尔/CTO            普通股        3,000,000        16.58%
                周赖利/COO            普通股        2,000,000        11.05%
                员工持股              普通股        1,764,706         8.75%
                A轮投资人（领投方）    优先股       5,042,017        25.00%
                A轮投资人（跟投方）    优先股       3,361,345        16.67%
                -----------------------------------------------------------
                合计：                             20,168,067       100.00%

3 Z( x7 F- U3 A$ Y; z( P        从表中可以看出，A轮融资有一个领头VC（Lead investor）和一个跟投VC。顾名思义，领投VC负责整个项目的谈判、尽职调查、法律文件……跟投VC跟从领投VC放点儿钱，不过有时候拖个跟投VC一起进来是有战略考虑的一步棋子，余言后述。

        即使有几个投资人同时参与这轮过融资，有人是领投、有人是跟投，但是他们被视作一个整体，他们签署同一份法律文件，享有同样的利益和义务。
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+ p2 A5 j1 O& j$ w. a        ……
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        唉，创业公司最大的问题是“不定性”，尤其是“证实模式”。瞧，虽然搞到了钱，但是黄马克的公司在A轮进来之后出现了管理和业务进展上的瓶颈，产品测试屡 屡出错，没有按时投放市场，收入也没有按预期进来，不久，A轮融资的钱已经烧光，而B轮投资谈判一拖再拖，B轮VC坚持B轮的Pre money为500万美金（低于A轮的Post money），B轮VC投入300万美金，Post money为800万美金，B轮投资人还要求给未来团队留10%的期权，而A轮VC投资条款约定在B轮融资时如果股价低于A轮的Post money，A轮VC不稀释(!!)……兵临城下，公司危在旦夕，黄马克和他的团队不得不拍板同意B轮VC的条件。

                   B轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
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                股东名单        股权类型             股份      股份比例
& Y$ \0 S3 z' }  p  o- H( l# ?                黄马克/CEO       普通股           3,991,597      7.07%
/ ]1 R. E. M- K/ F% h& l                刘比尔/CTO       普通股           2,394,958      4.24%
* _+ J+ e: s' [( L                周赖利/COO       普通股           1,596,639      2.83%
( t  g0 b. Z% z                员工持股         普通股           3,781,513      6.70%
; Y, G% G4 W4 b* u                A轮投资人        优先股（次级）  14,117,647     25.00%
                A轮投资人        优先股（次级）   9,411,765     16.67%
1 m7 z7 Y0 o  k( l' A0 ]4 n: X                B轮投资人        优先股          21,176,471      37.5%
2 }; ^6 `4 i& Q7 n                -------------------------------------------------------
/ U6 j1 P" @- W# ]                合计：                           56,470,588    100.00%
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        谢天谢地，公司还算命大，B轮VC的钱终于在A轮的钱烧光的那一天进来了，公司香火不断！
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! X0 d- a+ s5 m! _* W; _        请注意，A轮投资人的优先股现在被注明是“次级”。这是行规，最后进来的VC的优先级别是最高的，上一轮VC是“次级”优先，再上一轮的是“次次级”。这 些优先的级别在发生利益的时候就会生效，比如万一公司要清盘，破盆破罐破家当变卖回来的钱，最优先的VC先拿，有多的话，次级优先的VC拿，还有多，次次 级VC拿，最后剩下的，才是创业者的；还有一点：上表中A轮投资人的股份数比A轮时增加了很多，那是因为A轮有“反稀释”条款，为了维持B轮的“股份拼骨 图”的百分比，必须要么让创业者拿出一部分自己的股份给A轮VC，或者让A轮VC以0成本再获得一部分股份，这里选用的是A轮VC以0成本增获股份的方 法……想想心酸，创业者冲锋陷阵打江山，分利益时是最后一个，第一个支持创业者的早期VC，同样，分利的优先级别很低，相反的，IPO之前杀将进来的 VC，反而优先级别最高，坐等摘桃子吃，唉，兴许就是这个原因，很少有人愿意来支持早期的创业团队，大家都想搭乘你的IPO过山车，但愿这些优先的级别， 不会造就出一帮帮的阶级敌人哇！

' A: ]. t0 H" J, V( G+ F        B轮融资完成之后，黄马克和他的团队吸取前车之鉴，调整策略，专注再专注，新进来的钱一分不乱花，该出手时才出手，全都用在了刀口上，结果一炮打响！这时 候VC们一个个终于都看清了机会，人人都愿意掏钱出来支持黄马克把公司迅速做大，于是公司的董事会决定融C轮，这轮融资以后公司差不多就得准备上市了。C 轮融资谈判特顺利，估值也很高，6个X，即B轮Post money的6倍，以4800万元的Pre money（800 x 6 = 4800）融了3000万元美金。当然，C轮的投资人也提出要增强核心的上市团队，比如引进了CFO、销售副总裁…期权池又增加了5%。
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5 y" p  i0 C3 p6 t5 z                    C轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构

" {6 {2 P0 b( k# o* D+ P. e                股东名单       股权类型               股份       股份比例
                黄马克/CEO      普通股             3,991,597       4.13%
                刘比尔/CTO      普通股             2,394,958       2.48%
) C) a5 c, w6 p+ a" [8 Z" N                周赖利/COO      普通股             1,596,639       1.65%
3 p! R- F! [  Z* S                员工持股        普通股             6,753,649       6.99%
                A轮投资人       优先股（次次级）  14,117,647      14.62%
                A轮投资人       优先股（次次级）   9,411,765       9.74%
                B轮投资人       优先股（次级）    21,176,471      21.92%
                C轮投资人       优先股            37,151,703      38.46%
                ---------------------------------------------------------
                合计：                            96,594,427     100.00%
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9 l9 z) t; h1 b! P" x: J        经受过考验的优秀团队、明确的目标、外加充足的资本，黄马克公司如虎添翼，IPO上市计划提到了议事日程之中，选定了上市的地点、承销商，确定了路演的行 程和策略，嘿嘿，蒸蒸日上的公司就是令人心旷神怡，更何况，上市之后公司里还要冒出一大串百万富翁……咱这就来给他们算算身价，瞅瞅他们未来的皮夹有多 厚，假设这家公司拿出了20%的股份去上市，每股价格8美元：
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# B* T) O/ L9 U0 M. t, |                              IPO时的股权结构

: }  \& T- b9 t$ }+ V                股东名单       股权类型          股份      股份比例
5 p5 {* h7 ?5 S* B                黄马克/CEO      普通股        3,991,597      3.31%
                刘比尔/CTO      普通股        2,394,958      1.98%
                周赖利/COO      普通股        1,596,639      1.32%
, M: G- G/ i9 I4 a. `; \, Y                员工持股        普通股        6,753,649      5.59%
- n- j  j) i5 ~                A轮投资人       普通股       14,117,647     11.69%
- a  ]8 X* y; z, l! {3 P+ e                A轮投资人       普通股        9,411,765      7.79%
                B轮投资人       普通股       21,176,471     17.54%
/ ]8 }5 n3 T$ }/ _" M  a                C轮投资人       普通股       37,151,703     30.77%
                上市新发行股    普通股       24,148,607     20.00%
                ---------------------------------------------------
                合计：                      120,743,034    100.00%
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        注意到没有，上市了，公司的股票优先级取消了，大家统统变成了“普通股”，因为公司上市了，创业时期的那些风险防范就没有必要了，VC们想的是尽快套现，把身上穿旧的衣服脱下来，扔给二级市场上让股民们去抢着穿去吧。

        看到了吧，创业真好，黄马克、刘比尔、周赖利身价都上千万美金了，这辈子全搞定了，吃喝是永远不用愁了！不过黄马克的团队要是在B轮的时候不栽跟斗，不被 A轮、B轮VC活活啃掉好几根肋骨，他们现在的身价可能要翻番了……不管怎样，黄马克还是好样儿的，创业的弟兄们好好向他学习吧！
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6 E! t: U, ~' x        几点补充说明：

$ R/ u5 p6 b7 F* @) I        1. 早期创业公司的企业价值是很难估计的，VC们也无非根据持股比例和投入资金倒算出来几个数字而已，并不意味公司真正“值”多少钱。但是，早期公司的股份是很宝贵的，创业者要珍惜。

, R3 _7 d2 X7 c, |5 h2 q$ Z        2. 创业公司的成长，反映在股价的升值。升值越快，融资时稀释就越少。当然，公司能很好地精打细算省钱，融资次数越少，稀释也越小。举个例子，创业初期花掉3 万块钱，等于差不多1%的公司股份，到了C轮以后，3万块钱连0.000005%都不到。所以，千万不要烧钱，能不找VC，最好别去找。创业者骨头要硬！
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1 C/ O2 x% h9 K+ i4 C        3. 以上IPO的估值是简单化了的，没有考虑公司的收入和利润规模。
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+ k0 C5 C' K% N: l( @3 C        4. 创业公司的股权在上市前是不流通的，估值也讲不清楚，没有一个市场价格，给员工股份时如果用百分比，谁都说不清这25%、15%、1%. 0.1%......到底值多少钱。给他们股数吧，不管给了500股、5000股、50000股，你可以建议人家思考：等公司上市的时候股价如果是10元，简单一算就知道这些股份那时候大概会值多少钱。

, q6 \0 x- U6 Y1 S0 W- b        5. 前文提到“拖个跟投VC进来是有战略考虑的一步棋子”，解释一下：

        早期的VC投资和创业一样，切忌香火断了，只要公司能活着，就有希望存在。所以早期VC的一个重要任务是能把下一轮的VC引入公司。
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        也许你以为当你把A轮VC的钱烧光了，可以让A轮VC再砸点儿进来吧？不行，这回A轮VC再掏钱可没那么简单，VC是不能随便因为你钱用光了，再给你一笔 花去吧，那是违规的！具体地说，如果A轮是我投的，这轮的估值就是我认定的，那么B轮我就不能自己定价然后自己又放一笔钱进去。我必须找到第三方的新的领 投投资人来认价，在B轮中我不能领投但可以跟投。这是VC行业的规矩，不然的话，我可以A轮定价500万，B轮翻十倍变成5000万，C轮再来十倍成5个 亿......这是“内部交易”，不代表这家公司的“市场价格”。所以，VC投资的每一轮融资，都必须由新的第三方VC来认价。
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        一是因为要“香火不断”，二是因为未来融资的“定价权”，所以我要在A轮的时候埋下伏笔，邀请一个VC跟着投一点儿钱，买张票跟我一起看你演戏，要是你演得不错，下场戏的票价说不定这位VC愿意来定，而我可以轻轻松松地跟投，接着看你继续表演。
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【课后练习】
1.  假设黄马克的公司A轮融资进来以后业务发展顺利，B轮VC给了A轮Post money
" G) `9 i# R+ ]: Z: E# h    的3倍估值，即600 X 3 = 1800万，投入250万，请计算B轮的Captable；
2.  根据你的B轮Captable计算C轮的Captable，估值同上，6个X，即B轮Post
    money的6倍，融进3000万美元；
8 S+ |" O, m' L0 n6 Q, o3.  以同上条件计算IPO的Captable，即公司拿出了20%的股份去上市，每股价格
: g" I$ G+ G$ {3 h    为8美元。
4.  比较一下，在你计算的IPO的Captable里，黄马克的身价比现在高多少？

A478782642卫星

发什么贴啊 俺要看辩论大会直播

杨智-比曾诚牛

杨智-比曾诚牛

没得看了
老张不现身
另一个主角貌似不在了
就剩下一个人自弹自唱
这个事件给另一个主角花多少钱也买不来的宣传效应了

A478782642卫星

老妇人

什么意思？