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俺们创业者都是贱骨头，不去寻求过安安稳稳的日子，却偏偏要去冲浪、去拼命。创业图的是什么？是公司里的“股权”。
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弟兄们教你一个字：Captable，这是一个恐怕在字典里都找不到的单词，却在创投和创业当中，无所不在、无时不用，什么意思呢？即创业公司里的“股份 拼骨图”。公司成长需要不断引入资金，每次拿了投资人的钱就要给人家股份，所以“股份比例”会随着公司不断的融资和扩大而变化。
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6 I+ n+ |8 d- {! g6 @, n 让我们来一起来玩一盘Captable的游戏…不，做一道“应用题”：以创业为起点、上市为终点，把一个创业公司成长过程中的每一次股份变化都汇总起来，看看这“股份拼骨图” 是如何发生变化的？这里面究竟隐藏着什么样的玄机，嘿嘿。
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6 r0 A( I, G2 {8 q( L6 `$ R) i$ \ 假设1：一个创业公司从一个idea到上市要进行三次融资：
" s) V a# w- D" `: j/ A A轮：证实模式；
7 ?( e( K0 z& O0 L B轮：发展、复制模式；" t7 X1 H, s, T. B) H9 C q; P7 k
C轮：形成规模，成为行业龙头，达到上市要求。! |4 c, X0 x4 O: _" K
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假设2：公司发展需要不断有精兵强将加入，公司要不断拿出股份给团队成员。8 F% [$ D% N! q& [2 x1 n5 F8 D4 h
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假设3：每一轮VC的资本进来，公司大约要稀释25-40%。0 x4 c1 t) `7 Y/ ]( ~/ Q v' a9 y
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假设4：公司业绩发展好，每一轮融资的估值都是在前一轮价格的基础上往上翻番，这叫溢价，VC的术语叫作Up round；但是创业公司免不了风风雨雨出现坎坷，有时候公司的钱烧光了，业绩还没有起来，急需有人投资，这样的公司在谈判桌上没有份量，对方愿意投资，但是估值很低，甚至低于前一轮的价格，创业者别无选择，也只好认了打折价让新的投资人进来，这种情况叫Down round，有点“贱卖”的意思。
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好，让我们来看看黄马克公司的“股份拼骨图”吧：6 S1 L0 ]* b: u0 W
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创业公司开张时应该发多少股票？这是很多创业者在成立公司时碰到的第一个现实问题。& w5 n" i1 Z2 `8 ?9 J1 ~
2 u6 t% Z. @. }; ~2 R/ `. ? 这个问题没有标准答案，建议初创团队先发约10，000，000股。在这个基础上，经过三次融资以及团队的期权，到上市的时候，公司的总股数会达到 100，000，000到150，000，000之间，如果上市时每股定价为8-10元，这家公司的市值会有8-10个亿，只要估值超过发行价，马上直逼 成为人人眼红的Billion dollar公司。
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: W5 x; ]6 U) \' ~ 把股数定一千万股还有一个原因，就是将来给员工发期权的时候，拿出0.5%来，对一家总股数是10，000，000的公司来说就是50，000股，而对一家总股份为100，000的公司，仅仅是500股，哪一个更加吸引人？！记住，将来给员工股份，别给百分比，给股数！" b5 W- M' }- }
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原始股东结构
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股东名单 股权类型 股份 股份比例
9 {& U6 z/ T- E 黄马克/CEO 普通股 5,000,000 50%5 H6 [% R; A) R9 {
刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 30%' k- d8 e4 E: y; l8 z
周赖利/COO 普通股 2,000,000 20% ----------------------------------------------------! d5 j1 V. e7 f1 c1 B
合计： 10,000,000 100%/ i# {2 B% i+ {/ e
' P3 z% K: j, q3 e1 ?, Y$ @ 黄马克的公司凭其优秀的团队和独特的Idea，获得了VC的青睐。A轮融资是以Pre money 350万美金的价格融到了250万美金，Post money即600万美金，A轮投资人要求原有股东同意发15％期权给管理团队，公司员工持股计划在A轮投资完成前实施。黄马克搞到了VC的一笔大钱，团队还占将近60%的公司股份，运气真不错。" [7 S: k3 C2 t7 b4 L
1 O3 J1 X( M# v* V A轮投资前，公司员工持股计划执行后的股权结构
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股东名单 股权类型 股份 股份比例
' G( I2 P! c9 d/ F- ?! u. | 黄马克/CEO 普通股 5,000,000 42.50%
( U" I5 Y+ e5 F( }- Q& W8 m Q 刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 25.50%
, T" m( G' V* g1 G6 ^' c 周赖利/COO 普通股 2,000,000 17.00%
5 ~( f' R, ]3 }' s6 [ 员工持股 普通股 1,764,706 15.00%5 Q4 p9 m+ _* y9 {* y
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4 X& w5 X! r. I. I, w; F2 Y 合计： 11,764,706 100.00%) N% t. h1 f3 Q% y. V% h x& A
) A, Q6 ?, L- a# e( D, K6 l$ M 一般来说，VC会要求员工持股计划在VC投资进来之前执行，这样VC就可以减少稀释。不过不能认为这是A轮VC自私，要知道B轮VC到时候也会要求在他们进来之前再执行一次员工持股计划，这时A轮VC和创始股东将一起稀释。0 D; y5 ?1 Q! D( j) x- W9 \! T8 t
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员工的期权比例应该留多少？这个问题也是没有标准答案的，一般来说是5-15%。创业公司的原始股是很珍贵的，尽管它在很多人眼里并没有什么价值。
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A轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
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股东名单 股权类型 股份 股份比例
' E: b+ c2 k+ I 黄马克/CEO 普通股 5,000,000 27.63%3 ]! D6 d8 ~% m" L% t
刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 16.58%
+ k z$ D$ F, L 周赖利/COO 普通股 2,000,000 11.05%
k! G% O- u: v# U2 j+ r+ C 员工持股 普通股 1,764,706 8.75%/ z% F- D# C5 Q' E; @1 a5 c6 D
A轮投资人（领投方） 优先股 5,042,017 25.00%
1 Y) Q9 P7 \: l: R A轮投资人（跟投方） 优先股 3,361,345 16.67%, {6 n/ _% l2 }5 T8 P% x7 B2 a, e
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合计： 20,168,067 100.00%
$ K3 b- F& `4 ^3 v6 }* _1 O
b# j( G6 Z# Q" d& o1 u 从表中可以看出，A轮融资有一个领头VC（Lead investor）和一个跟投VC。顾名思义，领投VC负责整个项目的谈判、尽职调查、法律文件……跟投VC跟从领投VC放点儿钱，不过有时候拖个跟投VC一起进来是有战略考虑的一步棋子，余言后述。, C2 j: _6 j6 Y5 Z: |# O
/ T4 \4 o4 D) R- a0 E5 ]7 @' E 即使有几个投资人同时参与这轮过融资，有人是领投、有人是跟投，但是他们被视作一个整体，他们签署同一份法律文件，享有同样的利益和义务。
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( T6 t. m$ |4 O 唉，创业公司最大的问题是“不定性”，尤其是“证实模式”。瞧，虽然搞到了钱，但是黄马克的公司在A轮进来之后出现了管理和业务进展上的瓶颈，产品测试屡 屡出错，没有按时投放市场，收入也没有按预期进来，不久，A轮融资的钱已经烧光，而B轮投资谈判一拖再拖，B轮VC坚持B轮的Pre money为500万美金（低于A轮的Post money），B轮VC投入300万美金，Post money为800万美金，B轮投资人还要求给未来团队留10%的期权，而A轮VC投资条款约定在B轮融资时如果股价低于A轮的Post money，A轮VC不稀释(!!)……兵临城下，公司危在旦夕，黄马克和他的团队不得不拍板同意B轮VC的条件。' R. \# B# ]- S. C/ r1 S
: n! G! B. u" t# V7 a B轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
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股东名单 股权类型 股份 股份比例9 _% t9 T! Q, q: Q3 \& K) B
黄马克/CEO 普通股 3,991,597 7.07%
$ H8 g$ i' H) x! w; K5 U7 D 刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 4.24%3 Q0 \; e+ l7 c. z' O e
周赖利/COO 普通股 1,596,639 2.83%
1 X0 V Y! Z$ J/ D) F 员工持股 普通股 3,781,513 6.70%
, g) N* g# g; j& M( @# s A轮投资人 优先股（次级） 14,117,647 25.00%) C' [. j, X ~) E
A轮投资人 优先股（次级） 9,411,765 16.67%
% I8 I6 ?' \& V1 Q B轮投资人 优先股 21,176,471 37.5%5 |9 `/ L" F8 p. {% n: `. K# N
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0 D" n8 ^0 R+ z# d# O& N 合计： 56,470,588 100.00%' }, }0 `7 h; A( p
! i" O1 c. w" Z: n4 M 谢天谢地，公司还算命大，B轮VC的钱终于在A轮的钱烧光的那一天进来了，公司香火不断！
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请注意，A轮投资人的优先股现在被注明是“次级”。这是行规，最后进来的VC的优先级别是最高的，上一轮VC是“次级”优先，再上一轮的是“次次级”。这 些优先的级别在发生利益的时候就会生效，比如万一公司要清盘，破盆破罐破家当变卖回来的钱，最优先的VC先拿，有多的话，次级优先的VC拿，还有多，次次 级VC拿，最后剩下的，才是创业者的；还有一点：上表中A轮投资人的股份数比A轮时增加了很多，那是因为A轮有“反稀释”条款，为了维持B轮的“股份拼骨 图”的百分比，必须要么让创业者拿出一部分自己的股份给A轮VC，或者让A轮VC以0成本再获得一部分股份，这里选用的是A轮VC以0成本增获股份的方 法……想想心酸，创业者冲锋陷阵打江山，分利益时是最后一个，第一个支持创业者的早期VC，同样，分利的优先级别很低，相反的，IPO之前杀将进来的 VC，反而优先级别最高，坐等摘桃子吃，唉，兴许就是这个原因，很少有人愿意来支持早期的创业团队，大家都想搭乘你的IPO过山车，但愿这些优先的级别， 不会造就出一帮帮的阶级敌人哇！/ {4 A/ L# W' R. f- n. _
* q& g& ?+ d: G. n5 i3 o" y" {
B轮融资完成之后，黄马克和他的团队吸取前车之鉴，调整策略，专注再专注，新进来的钱一分不乱花，该出手时才出手，全都用在了刀口上，结果一炮打响！这时 候VC们一个个终于都看清了机会，人人都愿意掏钱出来支持黄马克把公司迅速做大，于是公司的董事会决定融C轮，这轮融资以后公司差不多就得准备上市了。C 轮融资谈判特顺利，估值也很高，6个X，即B轮Post money的6倍，以4800万元的Pre money（800 x 6 = 4800）融了3000万元美金。当然，C轮的投资人也提出要增强核心的上市团队，比如引进了CFO、销售副总裁…期权池又增加了5%。+ }5 l" [' ]9 B6 R& G" Z
6 d" N0 } V1 ]7 p. a C轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
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股东名单 股权类型 股份 股份比例
$ Q2 k% t2 b* }6 Y) G" X 黄马克/CEO 普通股 3,991,597 4.13%
$ a6 N# b( w4 e8 h/ j 刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 2.48%
/ v! l# Z% V$ [8 i" F 周赖利/COO 普通股 1,596,639 1.65%" d6 j" j0 f, m0 ?- b, L' A
员工持股 普通股 6,753,649 6.99%& h$ i9 P- `; _+ U. J
A轮投资人 优先股（次次级） 14,117,647 14.62%
1 T8 k: {- Z% J9 D3 A8 F* O- L* p A轮投资人 优先股（次次级） 9,411,765 9.74%
, `* _" J4 ?" q+ Q B轮投资人 优先股（次级） 21,176,471 21.92%
% B9 N3 M) ]' T& {0 d T; y5 U& p. [# y C轮投资人 优先股 37,151,703 38.46%
& K" i* R7 c5 v; h0 b4 ^" w ---------------------------------------------------------4 `( `( }' g* S; F, _. u P
合计： 96,594,427 100.00%
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经受过考验的优秀团队、明确的目标、外加充足的资本，黄马克公司如虎添翼，IPO上市计划提到了议事日程之中，选定了上市的地点、承销商，确定了路演的行 程和策略，嘿嘿，蒸蒸日上的公司就是令人心旷神怡，更何况，上市之后公司里还要冒出一大串百万富翁……咱这就来给他们算算身价，瞅瞅他们未来的皮夹有多 厚，假设这家公司拿出了20%的股份去上市，每股价格8美元：
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IPO时的股权结构: S. Y8 c) y( _3 M6 `. X A
* C- h j H; A5 f: `8 d/ J 股东名单 股权类型 股份 股份比例% [" I3 V9 C6 j
黄马克/CEO 普通股 3,991,597 3.31%
, |0 ~- P8 d3 ~! h7 P* z% R 刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 1.98%
) f% x0 g# r9 o) a 周赖利/COO 普通股 1,596,639 1.32%' D" P* E X# u2 R- E$ R
员工持股 普通股 6,753,649 5.59%! t ^0 P, Y3 }, b D& j& m
A轮投资人 普通股 14,117,647 11.69%
' b2 d) {1 P; H6 {& V3 A4 W A轮投资人 普通股 9,411,765 7.79%9 u; c/ i/ z) \/ d- e
B轮投资人 普通股 21,176,471 17.54%5 D) O' i7 C4 C2 V |; F/ E) i
C轮投资人 普通股 37,151,703 30.77%2 N( x0 F6 k; D' N u
上市新发行股 普通股 24,148,607 20.00%
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合计： 120,743,034 100.00%
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注意到没有，上市了，公司的股票优先级取消了，大家统统变成了“普通股”，因为公司上市了，创业时期的那些风险防范就没有必要了，VC们想的是尽快套现，把身上穿旧的衣服脱下来，扔给二级市场上让股民们去抢着穿去吧。
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. B1 e+ b3 i' a ]4 E: Z3 U: a6 c 看到了吧，创业真好，黄马克、刘比尔、周赖利身价都上千万美金了，这辈子全搞定了，吃喝是永远不用愁了！不过黄马克的团队要是在B轮的时候不栽跟斗，不被 A轮、B轮VC活活啃掉好几根肋骨，他们现在的身价可能要翻番了……不管怎样，黄马克还是好样儿的，创业的弟兄们好好向他学习吧！
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# j: |: _$ ~/ J5 w6 X 几点补充说明：
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1. 早期创业公司的企业价值是很难估计的，VC们也无非根据持股比例和投入资金倒算出来几个数字而已，并不意味公司真正“值”多少钱。但是，早期公司的股份是很宝贵的，创业者要珍惜。$ X2 j, K" j' k5 o8 N( ?* {9 |
7 q8 {' n Y2 e. Y: z1 y 2. 创业公司的成长，反映在股价的升值。升值越快，融资时稀释就越少。当然，公司能很好地精打细算省钱，融资次数越少，稀释也越小。举个例子，创业初期花掉3 万块钱，等于差不多1%的公司股份，到了C轮以后，3万块钱连0.000005%都不到。所以，千万不要烧钱，能不找VC，最好别去找。创业者骨头要硬！, c4 p. J# E% ~6 @: ?4 a& W
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3. 以上IPO的估值是简单化了的，没有考虑公司的收入和利润规模。9 F& l5 w( K: C5 `8 r! q4 W. h
# S ]9 ]% r. k* S* Q6 L+ X4 K M 4. 创业公司的股权在上市前是不流通的，估值也讲不清楚，没有一个市场价格，给员工股份时如果用百分比，谁都说不清这25%、15%、1%. 0.1%......到底值多少钱。给他们股数吧，不管给了500股、5000股、50000股，你可以建议人家思考：等公司上市的时候股价如果是10元，简单一算就知道这些股份那时候大概会值多少钱。% G+ ^7 J- r! l r b
% |4 i$ }9 s6 B7 R, M! I 5. 前文提到“拖个跟投VC进来是有战略考虑的一步棋子”，解释一下：7 h6 V; S- T4 o9 A& H
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早期的VC投资和创业一样，切忌香火断了，只要公司能活着，就有希望存在。所以早期VC的一个重要任务是能把下一轮的VC引入公司。
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也许你以为当你把A轮VC的钱烧光了，可以让A轮VC再砸点儿进来吧？不行，这回A轮VC再掏钱可没那么简单，VC是不能随便因为你钱用光了，再给你一笔 花去吧，那是违规的！具体地说，如果A轮是我投的，这轮的估值就是我认定的，那么B轮我就不能自己定价然后自己又放一笔钱进去。我必须找到第三方的新的领 投投资人来认价，在B轮中我不能领投但可以跟投。这是VC行业的规矩，不然的话，我可以A轮定价500万，B轮翻十倍变成5000万，C轮再来十倍成5个 亿......这是“内部交易”，不代表这家公司的“市场价格”。所以，VC投资的每一轮融资，都必须由新的第三方VC来认价。 O5 j+ W1 y% e7 h) n$ A
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一是因为要“香火不断”，二是因为未来融资的“定价权”，所以我要在A轮的时候埋下伏笔，邀请一个VC跟着投一点儿钱，买张票跟我一起看你演戏，要是你演得不错，下场戏的票价说不定这位VC愿意来定，而我可以轻轻松松地跟投，接着看你继续表演。% \+ f+ @8 w3 i Z8 X
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【课后练习】0 _7 y3 R% A' Z k) s4 x' ]2 ^
1. 假设黄马克的公司A轮融资进来以后业务发展顺利，B轮VC给了A轮Post money
m0 E2 {# V! L Q; A 的3倍估值，即600 X 3 = 1800万，投入250万，请计算B轮的Captable；
8 L9 b8 m6 z& G2 `2. 根据你的B轮Captable计算C轮的Captable，估值同上，6个X，即B轮Post$ t2 k1 A" f; }9 K& L5 x# |: r3 a
money的6倍，融进3000万美元；
+ E0 `2 t' e5 W& B3. 以同上条件计算IPO的Captable，即公司拿出了20%的股份去上市，每股价格! U- P! P+ ?) |0 ?0 c2 w
为8美元。6 `. m M! B9 [
4. 比较一下，在你计算的IPO的Captable里，黄马克的身价比现在高多少？ |
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窥视卡
雷达卡
发表于 2011-11-27 23:01
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