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俺们创业者都是贱骨头，不去寻求过安安稳稳的日子，却偏偏要去冲浪、去拼命。创业图的是什么？是公司里的“股权”。, m* f/ ?0 _. }" B4 n; w. C9 w
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弟兄们教你一个字：Captable，这是一个恐怕在字典里都找不到的单词，却在创投和创业当中，无所不在、无时不用，什么意思呢？即创业公司里的“股份 拼骨图”。公司成长需要不断引入资金，每次拿了投资人的钱就要给人家股份，所以“股份比例”会随着公司不断的融资和扩大而变化。
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0 j9 O' L( L( A, Z 让我们来一起来玩一盘Captable的游戏…不，做一道“应用题”：以创业为起点、上市为终点，把一个创业公司成长过程中的每一次股份变化都汇总起来，看看这“股份拼骨图” 是如何发生变化的？这里面究竟隐藏着什么样的玄机，嘿嘿。6 \. i6 Z+ Q$ Q1 @" O$ I
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假设1：一个创业公司从一个idea到上市要进行三次融资：
/ b) y. d6 k# h6 J A轮：证实模式；
2 L5 r3 [* y$ j. v( [& d B轮：发展、复制模式；- r) k5 p! [; P6 `3 ~
C轮：形成规模，成为行业龙头，达到上市要求。
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假设2：公司发展需要不断有精兵强将加入，公司要不断拿出股份给团队成员。5 S) }4 O# h- |; ^+ A8 l9 n
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假设3：每一轮VC的资本进来，公司大约要稀释25-40%。6 n4 X( O5 z/ z' J+ ~
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假设4：公司业绩发展好，每一轮融资的估值都是在前一轮价格的基础上往上翻番，这叫溢价，VC的术语叫作Up round；但是创业公司免不了风风雨雨出现坎坷，有时候公司的钱烧光了，业绩还没有起来，急需有人投资，这样的公司在谈判桌上没有份量，对方愿意投资，但是估值很低，甚至低于前一轮的价格，创业者别无选择，也只好认了打折价让新的投资人进来，这种情况叫Down round，有点“贱卖”的意思。+ i( p3 M- G; d) ]
) q: T0 W+ F. L* @1 A& G' A7 S 好，让我们来看看黄马克公司的“股份拼骨图”吧： B' V$ [8 S! w6 v
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创业公司开张时应该发多少股票？这是很多创业者在成立公司时碰到的第一个现实问题。7 X' V! [+ v0 t) c
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这个问题没有标准答案，建议初创团队先发约10，000，000股。在这个基础上，经过三次融资以及团队的期权，到上市的时候，公司的总股数会达到 100，000，000到150，000，000之间，如果上市时每股定价为8-10元，这家公司的市值会有8-10个亿，只要估值超过发行价，马上直逼 成为人人眼红的Billion dollar公司。
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+ v3 u0 [3 p- B5 q6 \( @ n 把股数定一千万股还有一个原因，就是将来给员工发期权的时候，拿出0.5%来，对一家总股数是10，000，000的公司来说就是50，000股，而对一家总股份为100，000的公司，仅仅是500股，哪一个更加吸引人？！记住，将来给员工股份，别给百分比，给股数！
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原始股东结构
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/ c. y, S8 u- U1 P' G 股东名单 股权类型 股份 股份比例1 _9 h4 W9 I# U
黄马克/CEO 普通股 5,000,000 50%$ ^" n5 F6 o8 z/ z- C
刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 30%7 }( _$ U% ~2 ?& Z/ ^4 Y4 p
周赖利/COO 普通股 2,000,000 20% ----------------------------------------------------/ X' `9 c: C8 G
合计： 10,000,000 100%4 k9 k, u# I" A1 x! J
; w0 L7 w- p' i/ I 黄马克的公司凭其优秀的团队和独特的Idea，获得了VC的青睐。A轮融资是以Pre money 350万美金的价格融到了250万美金，Post money即600万美金，A轮投资人要求原有股东同意发15％期权给管理团队，公司员工持股计划在A轮投资完成前实施。黄马克搞到了VC的一笔大钱，团队还占将近60%的公司股份，运气真不错。- W& M! y: _# [( K& _3 l
# g, I! b! D" z& H A轮投资前，公司员工持股计划执行后的股权结构
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6 s* A8 J5 W$ T3 h9 f8 u 股东名单 股权类型 股份 股份比例) y, n; ~9 b$ a- @
黄马克/CEO 普通股 5,000,000 42.50%
( ^4 n$ Q* C& W# `0 _ 刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 25.50%
: n5 T6 \4 i/ N- T7 f+ h 周赖利/COO 普通股 2,000,000 17.00%
6 V/ D# w# V; J2 m6 a% n 员工持股 普通股 1,764,706 15.00%
+ k+ J- d, z2 l2 g9 _( B -----------------------------------------------------------
: \! R8 g! C4 h' q( c 合计： 11,764,706 100.00%/ }* K2 c1 @ @; h w+ K
2 M5 w/ b; a) x2 X7 D 一般来说，VC会要求员工持股计划在VC投资进来之前执行，这样VC就可以减少稀释。不过不能认为这是A轮VC自私，要知道B轮VC到时候也会要求在他们进来之前再执行一次员工持股计划，这时A轮VC和创始股东将一起稀释。
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* g4 M7 b, \3 S" g& b" y0 A 员工的期权比例应该留多少？这个问题也是没有标准答案的，一般来说是5-15%。创业公司的原始股是很珍贵的，尽管它在很多人眼里并没有什么价值。
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- `+ A4 q# o7 E4 |0 Z# l9 H. j A轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
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' n+ f/ r" S) r9 s 股东名单 股权类型 股份 股份比例- j) F+ j) w* i
黄马克/CEO 普通股 5,000,000 27.63%
( }7 A2 i$ ~( P 刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 16.58%
( y) {" C8 P, T6 I5 G) ~ 周赖利/COO 普通股 2,000,000 11.05%$ r0 ^2 i P: E& q1 `6 l
员工持股 普通股 1,764,706 8.75%
) s g" m3 T7 }7 o$ P A轮投资人（领投方） 优先股 5,042,017 25.00%
7 Y; y X7 I2 `: u/ D& w- Y A轮投资人（跟投方） 优先股 3,361,345 16.67%* K, u5 U3 r& |& K8 d
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合计： 20,168,067 100.00%& N o' v/ }" e# }4 M
& B, _+ F: z" x- ?+ D! }6 s 从表中可以看出，A轮融资有一个领头VC（Lead investor）和一个跟投VC。顾名思义，领投VC负责整个项目的谈判、尽职调查、法律文件……跟投VC跟从领投VC放点儿钱，不过有时候拖个跟投VC一起进来是有战略考虑的一步棋子，余言后述。3 l' ~4 i# d: I$ ]! v/ }. g8 Z
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即使有几个投资人同时参与这轮过融资，有人是领投、有人是跟投，但是他们被视作一个整体，他们签署同一份法律文件，享有同样的利益和义务。
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……
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唉，创业公司最大的问题是“不定性”，尤其是“证实模式”。瞧，虽然搞到了钱，但是黄马克的公司在A轮进来之后出现了管理和业务进展上的瓶颈，产品测试屡 屡出错，没有按时投放市场，收入也没有按预期进来，不久，A轮融资的钱已经烧光，而B轮投资谈判一拖再拖，B轮VC坚持B轮的Pre money为500万美金（低于A轮的Post money），B轮VC投入300万美金，Post money为800万美金，B轮投资人还要求给未来团队留10%的期权，而A轮VC投资条款约定在B轮融资时如果股价低于A轮的Post money，A轮VC不稀释(!!)……兵临城下，公司危在旦夕，黄马克和他的团队不得不拍板同意B轮VC的条件。# ?4 ~2 s2 H, W
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B轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
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0 O$ I( p8 v( ?6 h6 J ` 股东名单 股权类型 股份 股份比例
/ _. I- p+ T. H E 黄马克/CEO 普通股 3,991,597 7.07%( D5 C! y3 E7 A" j
刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 4.24%
2 l j* h+ A5 K: o$ j 周赖利/COO 普通股 1,596,639 2.83%
- B- x# A1 N9 O. j1 P6 H0 V 员工持股 普通股 3,781,513 6.70%7 V7 @. ~+ e) }& ?' Z0 i& p$ S8 M
A轮投资人 优先股（次级） 14,117,647 25.00%
( ^8 t! N( r8 }5 y8 n; ]. ` A轮投资人 优先股（次级） 9,411,765 16.67%
7 i% c4 X2 O/ F" T5 B. f& D B轮投资人 优先股 21,176,471 37.5%6 _( S3 p# q1 s, ^, t
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$ X2 B1 i/ a! d# A, D, v 合计： 56,470,588 100.00%
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2 _/ |! b: ~2 \/ ` 谢天谢地，公司还算命大，B轮VC的钱终于在A轮的钱烧光的那一天进来了，公司香火不断！ X" R8 s* P, h
1 m; Y+ q3 ]7 e/ {5 \ g5 j 请注意，A轮投资人的优先股现在被注明是“次级”。这是行规，最后进来的VC的优先级别是最高的，上一轮VC是“次级”优先，再上一轮的是“次次级”。这 些优先的级别在发生利益的时候就会生效，比如万一公司要清盘，破盆破罐破家当变卖回来的钱，最优先的VC先拿，有多的话，次级优先的VC拿，还有多，次次 级VC拿，最后剩下的，才是创业者的；还有一点：上表中A轮投资人的股份数比A轮时增加了很多，那是因为A轮有“反稀释”条款，为了维持B轮的“股份拼骨 图”的百分比，必须要么让创业者拿出一部分自己的股份给A轮VC，或者让A轮VC以0成本再获得一部分股份，这里选用的是A轮VC以0成本增获股份的方 法……想想心酸，创业者冲锋陷阵打江山，分利益时是最后一个，第一个支持创业者的早期VC，同样，分利的优先级别很低，相反的，IPO之前杀将进来的 VC，反而优先级别最高，坐等摘桃子吃，唉，兴许就是这个原因，很少有人愿意来支持早期的创业团队，大家都想搭乘你的IPO过山车，但愿这些优先的级别， 不会造就出一帮帮的阶级敌人哇！
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B轮融资完成之后，黄马克和他的团队吸取前车之鉴，调整策略，专注再专注，新进来的钱一分不乱花，该出手时才出手，全都用在了刀口上，结果一炮打响！这时 候VC们一个个终于都看清了机会，人人都愿意掏钱出来支持黄马克把公司迅速做大，于是公司的董事会决定融C轮，这轮融资以后公司差不多就得准备上市了。C 轮融资谈判特顺利，估值也很高，6个X，即B轮Post money的6倍，以4800万元的Pre money（800 x 6 = 4800）融了3000万元美金。当然，C轮的投资人也提出要增强核心的上市团队，比如引进了CFO、销售副总裁…期权池又增加了5%。
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C轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构, ?+ _7 \* |" r7 p! W
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股东名单 股权类型 股份 股份比例3 H: G. f1 t9 H7 Z6 [/ M
黄马克/CEO 普通股 3,991,597 4.13%
% u3 J7 n! a0 M 刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 2.48% L# g4 w5 l1 ?, }5 f' H/ c
周赖利/COO 普通股 1,596,639 1.65%
! o; Q8 y( d, t* M4 r$ x$ h 员工持股 普通股 6,753,649 6.99%
7 V8 K$ u" q# N [7 i* K A轮投资人 优先股（次次级） 14,117,647 14.62%
0 O2 s1 [% J( w' q1 p4 @/ J2 `+ c A轮投资人 优先股（次次级） 9,411,765 9.74%# ^3 \" L3 A3 \* Q0 t5 l) @
B轮投资人 优先股（次级） 21,176,471 21.92%6 _; V& i" x. A+ l6 w4 S$ a
C轮投资人 优先股 37,151,703 38.46%/ Y: k4 j# c5 w
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合计： 96,594,427 100.00%
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! b, M& R2 D$ a. f 经受过考验的优秀团队、明确的目标、外加充足的资本，黄马克公司如虎添翼，IPO上市计划提到了议事日程之中，选定了上市的地点、承销商，确定了路演的行 程和策略，嘿嘿，蒸蒸日上的公司就是令人心旷神怡，更何况，上市之后公司里还要冒出一大串百万富翁……咱这就来给他们算算身价，瞅瞅他们未来的皮夹有多 厚，假设这家公司拿出了20%的股份去上市，每股价格8美元：
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- o4 x4 A7 D% d1 z1 a" Y IPO时的股权结构; ` \8 q; p+ D- G1 S
) A4 G& Z5 c6 _3 @. n+ u8 }' @ 股东名单 股权类型 股份 股份比例
" u& I, I. g9 C, x( J7 L4 Y3 D 黄马克/CEO 普通股 3,991,597 3.31%. Q; X2 c; x/ T& @$ q4 l
刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 1.98%5 f2 v# Q" E) h
周赖利/COO 普通股 1,596,639 1.32%* a3 Z; V" G& m' S9 p! K
员工持股 普通股 6,753,649 5.59%
& o1 a. }/ h* |- W A轮投资人 普通股 14,117,647 11.69%
4 O: l2 ?' T: z! e A轮投资人 普通股 9,411,765 7.79%
, e2 e( i- Y: c( S, | B轮投资人 普通股 21,176,471 17.54%4 h2 c5 Q2 s( @ K) f" X
C轮投资人 普通股 37,151,703 30.77%
' l# F s! L) ~0 v 上市新发行股 普通股 24,148,607 20.00%
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合计： 120,743,034 100.00%
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注意到没有，上市了，公司的股票优先级取消了，大家统统变成了“普通股”，因为公司上市了，创业时期的那些风险防范就没有必要了，VC们想的是尽快套现，把身上穿旧的衣服脱下来，扔给二级市场上让股民们去抢着穿去吧。
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看到了吧，创业真好，黄马克、刘比尔、周赖利身价都上千万美金了，这辈子全搞定了，吃喝是永远不用愁了！不过黄马克的团队要是在B轮的时候不栽跟斗，不被 A轮、B轮VC活活啃掉好几根肋骨，他们现在的身价可能要翻番了……不管怎样，黄马克还是好样儿的，创业的弟兄们好好向他学习吧！
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5 t# ~( Z9 a' \: T 几点补充说明：) }% C( [3 v* P- a) v
, |7 ?1 ?0 j* r, q7 r 1. 早期创业公司的企业价值是很难估计的，VC们也无非根据持股比例和投入资金倒算出来几个数字而已，并不意味公司真正“值”多少钱。但是，早期公司的股份是很宝贵的，创业者要珍惜。
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" j/ Y: M8 P% _+ R, |. o; e8 {, u6 S5 M 2. 创业公司的成长，反映在股价的升值。升值越快，融资时稀释就越少。当然，公司能很好地精打细算省钱，融资次数越少，稀释也越小。举个例子，创业初期花掉3 万块钱，等于差不多1%的公司股份，到了C轮以后，3万块钱连0.000005%都不到。所以，千万不要烧钱，能不找VC，最好别去找。创业者骨头要硬！
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+ c+ w. Z" @* ?# k" y- ^: d 3. 以上IPO的估值是简单化了的，没有考虑公司的收入和利润规模。
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4. 创业公司的股权在上市前是不流通的，估值也讲不清楚，没有一个市场价格，给员工股份时如果用百分比，谁都说不清这25%、15%、1%. 0.1%......到底值多少钱。给他们股数吧，不管给了500股、5000股、50000股，你可以建议人家思考：等公司上市的时候股价如果是10元，简单一算就知道这些股份那时候大概会值多少钱。7 _4 i/ q0 n3 k+ H5 U: g+ ~
% F0 i, d* K5 b1 O4 V b 5. 前文提到“拖个跟投VC进来是有战略考虑的一步棋子”，解释一下：
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早期的VC投资和创业一样，切忌香火断了，只要公司能活着，就有希望存在。所以早期VC的一个重要任务是能把下一轮的VC引入公司。
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也许你以为当你把A轮VC的钱烧光了，可以让A轮VC再砸点儿进来吧？不行，这回A轮VC再掏钱可没那么简单，VC是不能随便因为你钱用光了，再给你一笔 花去吧，那是违规的！具体地说，如果A轮是我投的，这轮的估值就是我认定的，那么B轮我就不能自己定价然后自己又放一笔钱进去。我必须找到第三方的新的领 投投资人来认价，在B轮中我不能领投但可以跟投。这是VC行业的规矩，不然的话，我可以A轮定价500万，B轮翻十倍变成5000万，C轮再来十倍成5个 亿......这是“内部交易”，不代表这家公司的“市场价格”。所以，VC投资的每一轮融资，都必须由新的第三方VC来认价。
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) Y% n7 N7 r( Y ?0 _& n( m/ L8 J 一是因为要“香火不断”，二是因为未来融资的“定价权”，所以我要在A轮的时候埋下伏笔，邀请一个VC跟着投一点儿钱，买张票跟我一起看你演戏，要是你演得不错，下场戏的票价说不定这位VC愿意来定，而我可以轻轻松松地跟投，接着看你继续表演。
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【课后练习】2 R; @$ K$ r9 u T& |/ d$ ~- Z
1. 假设黄马克的公司A轮融资进来以后业务发展顺利，B轮VC给了A轮Post money
9 R+ P9 Y+ C% _ 的3倍估值，即600 X 3 = 1800万，投入250万，请计算B轮的Captable；* U! B, ~4 d+ } ]
2. 根据你的B轮Captable计算C轮的Captable，估值同上，6个X，即B轮Post$ y7 D# l& n$ Y5 a! _: i4 D
money的6倍，融进3000万美元；' _! r4 h5 W( A' `! X
3. 以同上条件计算IPO的Captable，即公司拿出了20%的股份去上市，每股价格
8 E% [% ^* D1 {! T0 b# ? 为8美元。
& v; W) r5 R- N+ k: Y1 t4. 比较一下，在你计算的IPO的Captable里，黄马克的身价比现在高多少？ |
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窥视卡
雷达卡
发表于 2011-11-27 23:01
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