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俺们创业者都是贱骨头，不去寻求过安安稳稳的日子，却偏偏要去冲浪、去拼命。创业图的是什么？是公司里的“股权”。' g { ~. c% k- m$ g1 c: R$ ~
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弟兄们教你一个字：Captable，这是一个恐怕在字典里都找不到的单词，却在创投和创业当中，无所不在、无时不用，什么意思呢？即创业公司里的“股份 拼骨图”。公司成长需要不断引入资金，每次拿了投资人的钱就要给人家股份，所以“股份比例”会随着公司不断的融资和扩大而变化。, w# \+ T( E6 w
. N+ J1 B2 {, _' o3 ~ 让我们来一起来玩一盘Captable的游戏…不，做一道“应用题”：以创业为起点、上市为终点，把一个创业公司成长过程中的每一次股份变化都汇总起来，看看这“股份拼骨图” 是如何发生变化的？这里面究竟隐藏着什么样的玄机，嘿嘿。! s# Z" P+ s! n
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假设1：一个创业公司从一个idea到上市要进行三次融资：* ^: }$ N! G8 W; {9 X- [
A轮：证实模式；
( K/ Y: S3 Y: ]4 d B轮：发展、复制模式；) d2 ?" j; a4 Q' R Q
C轮：形成规模，成为行业龙头，达到上市要求。
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* N: H+ u, n. E 假设2：公司发展需要不断有精兵强将加入，公司要不断拿出股份给团队成员。
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假设3：每一轮VC的资本进来，公司大约要稀释25-40%。& J B& }$ |/ B- e& ?5 a) R4 T7 a. v
! Z! }$ o5 M3 ]/ K 假设4：公司业绩发展好，每一轮融资的估值都是在前一轮价格的基础上往上翻番，这叫溢价，VC的术语叫作Up round；但是创业公司免不了风风雨雨出现坎坷，有时候公司的钱烧光了，业绩还没有起来，急需有人投资，这样的公司在谈判桌上没有份量，对方愿意投资，但是估值很低，甚至低于前一轮的价格，创业者别无选择，也只好认了打折价让新的投资人进来，这种情况叫Down round，有点“贱卖”的意思。
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' C h2 G& G3 o" P, F 好，让我们来看看黄马克公司的“股份拼骨图”吧：
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创业公司开张时应该发多少股票？这是很多创业者在成立公司时碰到的第一个现实问题。
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" R) `/ H$ \# f* T4 |4 J+ c% K 这个问题没有标准答案，建议初创团队先发约10，000，000股。在这个基础上，经过三次融资以及团队的期权，到上市的时候，公司的总股数会达到 100，000，000到150，000，000之间，如果上市时每股定价为8-10元，这家公司的市值会有8-10个亿，只要估值超过发行价，马上直逼 成为人人眼红的Billion dollar公司。. o( V3 X7 e: Z1 m
+ t8 I& I& m" b8 i9 @9 M7 m% y* k 把股数定一千万股还有一个原因，就是将来给员工发期权的时候，拿出0.5%来，对一家总股数是10，000，000的公司来说就是50，000股，而对一家总股份为100，000的公司，仅仅是500股，哪一个更加吸引人？！记住，将来给员工股份，别给百分比，给股数！
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原始股东结构% Y- e- y6 w( S8 p/ Y/ l# F
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股东名单 股权类型 股份 股份比例3 ~% `: c' M8 R. m+ S: z
黄马克/CEO 普通股 5,000,000 50%
( f- R5 d* B+ \9 k0 R" O 刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 30%5 C: ?/ q' n; {
周赖利/COO 普通股 2,000,000 20% ----------------------------------------------------
' t0 Y X2 x; p+ F( y) m 合计： 10,000,000 100%
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黄马克的公司凭其优秀的团队和独特的Idea，获得了VC的青睐。A轮融资是以Pre money 350万美金的价格融到了250万美金，Post money即600万美金，A轮投资人要求原有股东同意发15％期权给管理团队，公司员工持股计划在A轮投资完成前实施。黄马克搞到了VC的一笔大钱，团队还占将近60%的公司股份，运气真不错。
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A轮投资前，公司员工持股计划执行后的股权结构$ `; h' s3 \: a; H. v
) {1 c6 {$ O8 R
股东名单 股权类型 股份 股份比例
* H/ d) g/ F8 ?/ R 黄马克/CEO 普通股 5,000,000 42.50%
# w' F1 J1 T6 ^5 g N5 v 刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 25.50%5 V) M, b G: B# D& u& }4 O! W
周赖利/COO 普通股 2,000,000 17.00%7 ~. n, D" o& q4 Q, \' z
员工持股 普通股 1,764,706 15.00%5 H/ R) r& T' a0 Q+ @4 R
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. y2 i+ ~; C5 p$ B2 e 合计： 11,764,706 100.00%& i: Y8 k1 ?$ ], T+ |5 |6 y! E
! ?4 X/ F- i' n" A 一般来说，VC会要求员工持股计划在VC投资进来之前执行，这样VC就可以减少稀释。不过不能认为这是A轮VC自私，要知道B轮VC到时候也会要求在他们进来之前再执行一次员工持股计划，这时A轮VC和创始股东将一起稀释。
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员工的期权比例应该留多少？这个问题也是没有标准答案的，一般来说是5-15%。创业公司的原始股是很珍贵的，尽管它在很多人眼里并没有什么价值。( b# k4 q6 m1 _! o* P% v+ J
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A轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构6 O0 b- b: E$ E* @
1 e8 ]( T" Y& s6 y* j/ \ H4 P 股东名单 股权类型 股份 股份比例% |% Z0 M- ]4 x& Q- e
黄马克/CEO 普通股 5,000,000 27.63%
" p" f) H* _5 j/ f4 s1 _' d 刘比尔/CTO 普通股 3,000,000 16.58%, @; V$ m% Z% m* M6 {2 @
周赖利/COO 普通股 2,000,000 11.05%
% w1 a& j/ ^* W! p$ e8 |: \% c 员工持股 普通股 1,764,706 8.75%. s& p) C+ Z+ W3 V% I: F9 m
A轮投资人（领投方） 优先股 5,042,017 25.00%
) d s# e, c6 I4 D1 V2 Y A轮投资人（跟投方） 优先股 3,361,345 16.67% W" ^) M8 Y M0 Q; a" Y
-----------------------------------------------------------
2 [5 w9 l1 `/ ^0 R# W 合计： 20,168,067 100.00%
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从表中可以看出，A轮融资有一个领头VC（Lead investor）和一个跟投VC。顾名思义，领投VC负责整个项目的谈判、尽职调查、法律文件……跟投VC跟从领投VC放点儿钱，不过有时候拖个跟投VC一起进来是有战略考虑的一步棋子，余言后述。
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8 J: Y8 T4 `- f8 Y6 g7 n; _3 _ 即使有几个投资人同时参与这轮过融资，有人是领投、有人是跟投，但是他们被视作一个整体，他们签署同一份法律文件，享有同样的利益和义务。& s" L) h8 @( u/ a- J
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! F$ {5 ] C% H 唉，创业公司最大的问题是“不定性”，尤其是“证实模式”。瞧，虽然搞到了钱，但是黄马克的公司在A轮进来之后出现了管理和业务进展上的瓶颈，产品测试屡 屡出错，没有按时投放市场，收入也没有按预期进来，不久，A轮融资的钱已经烧光，而B轮投资谈判一拖再拖，B轮VC坚持B轮的Pre money为500万美金（低于A轮的Post money），B轮VC投入300万美金，Post money为800万美金，B轮投资人还要求给未来团队留10%的期权，而A轮VC投资条款约定在B轮融资时如果股价低于A轮的Post money，A轮VC不稀释(!!)……兵临城下，公司危在旦夕，黄马克和他的团队不得不拍板同意B轮VC的条件。
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; {/ w% |5 u- `; o B轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构
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股东名单 股权类型 股份 股份比例8 k; T. x" g: C; p$ J$ v4 w$ W7 m9 d
黄马克/CEO 普通股 3,991,597 7.07%# [5 L4 ?% }, q0 }$ }* O
刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 4.24%9 Y |' p9 w4 _# t, K
周赖利/COO 普通股 1,596,639 2.83%- {1 W. v5 r* W U* W' P* w
员工持股 普通股 3,781,513 6.70%, I" q4 g+ i: Y0 K: i9 y5 q- |
A轮投资人 优先股（次级） 14,117,647 25.00%
+ X% B0 s2 X$ S3 k4 B. q0 G' q! } A轮投资人 优先股（次级） 9,411,765 16.67%
2 n2 `' ?/ n7 T+ Y B轮投资人 优先股 21,176,471 37.5%0 |; K2 }; v5 `
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! m" k. `6 P' @9 {% \- C% e 合计： 56,470,588 100.00%5 B! Q6 Z- n, k5 v1 b, P
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谢天谢地，公司还算命大，B轮VC的钱终于在A轮的钱烧光的那一天进来了，公司香火不断！( ~ F; N6 q$ _' C7 Z; h+ X$ l! ~* w
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请注意，A轮投资人的优先股现在被注明是“次级”。这是行规，最后进来的VC的优先级别是最高的，上一轮VC是“次级”优先，再上一轮的是“次次级”。这 些优先的级别在发生利益的时候就会生效，比如万一公司要清盘，破盆破罐破家当变卖回来的钱，最优先的VC先拿，有多的话，次级优先的VC拿，还有多，次次 级VC拿，最后剩下的，才是创业者的；还有一点：上表中A轮投资人的股份数比A轮时增加了很多，那是因为A轮有“反稀释”条款，为了维持B轮的“股份拼骨 图”的百分比，必须要么让创业者拿出一部分自己的股份给A轮VC，或者让A轮VC以0成本再获得一部分股份，这里选用的是A轮VC以0成本增获股份的方 法……想想心酸，创业者冲锋陷阵打江山，分利益时是最后一个，第一个支持创业者的早期VC，同样，分利的优先级别很低，相反的，IPO之前杀将进来的 VC，反而优先级别最高，坐等摘桃子吃，唉，兴许就是这个原因，很少有人愿意来支持早期的创业团队，大家都想搭乘你的IPO过山车，但愿这些优先的级别， 不会造就出一帮帮的阶级敌人哇！4 r) n3 Y8 P# X: ^' M7 n- g; h
! e/ o: J4 Z* D
B轮融资完成之后，黄马克和他的团队吸取前车之鉴，调整策略，专注再专注，新进来的钱一分不乱花，该出手时才出手，全都用在了刀口上，结果一炮打响！这时 候VC们一个个终于都看清了机会，人人都愿意掏钱出来支持黄马克把公司迅速做大，于是公司的董事会决定融C轮，这轮融资以后公司差不多就得准备上市了。C 轮融资谈判特顺利，估值也很高，6个X，即B轮Post money的6倍，以4800万元的Pre money（800 x 6 = 4800）融了3000万元美金。当然，C轮的投资人也提出要增强核心的上市团队，比如引进了CFO、销售副总裁…期权池又增加了5%。3 U% L Q& }# v. w7 {; X7 U) `
8 |* v( T/ ?8 W6 S% s C轮投资后公司（员工持股计划执行后）的股权结构( A! p2 t( a! r8 @9 L
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股东名单 股权类型 股份 股份比例# _' S. x" l" P" D. ^$ _9 r/ O0 m
黄马克/CEO 普通股 3,991,597 4.13%
6 ~3 Y" j0 G5 q* _1 z( I& b" I 刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 2.48%
, c H# g0 H7 W' ` 周赖利/COO 普通股 1,596,639 1.65%1 R7 `3 Z5 N. q5 Z! [5 c' c$ L
员工持股 普通股 6,753,649 6.99%$ d' \+ x0 T' b! _; o$ m
A轮投资人 优先股（次次级） 14,117,647 14.62%
' r* Q6 q! S/ w; P7 \$ U, w4 i A轮投资人 优先股（次次级） 9,411,765 9.74%
- F$ Z X3 I1 h B轮投资人 优先股（次级） 21,176,471 21.92%6 w9 y2 q1 X4 e( ^# B
C轮投资人 优先股 37,151,703 38.46%9 S1 T' {$ |( G9 X" O/ @; ?
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合计： 96,594,427 100.00%
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经受过考验的优秀团队、明确的目标、外加充足的资本，黄马克公司如虎添翼，IPO上市计划提到了议事日程之中，选定了上市的地点、承销商，确定了路演的行 程和策略，嘿嘿，蒸蒸日上的公司就是令人心旷神怡，更何况，上市之后公司里还要冒出一大串百万富翁……咱这就来给他们算算身价，瞅瞅他们未来的皮夹有多 厚，假设这家公司拿出了20%的股份去上市，每股价格8美元：
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IPO时的股权结构
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& W) ]8 z1 U9 y. V1 C( `) ^ k 股东名单 股权类型 股份 股份比例- a. V8 I1 J2 d+ ~% Y" n
黄马克/CEO 普通股 3,991,597 3.31%
. t. [! a+ G/ v# X4 |+ |% e/ [ 刘比尔/CTO 普通股 2,394,958 1.98%
6 M$ r/ P# h0 r9 A- r 周赖利/COO 普通股 1,596,639 1.32%
0 z+ v8 X& p4 j P6 [% V4 b 员工持股 普通股 6,753,649 5.59%0 V9 f+ W" U" x
A轮投资人 普通股 14,117,647 11.69%* ^* h# {+ m0 o; \
A轮投资人 普通股 9,411,765 7.79%8 R. H; H, D7 V
B轮投资人 普通股 21,176,471 17.54%' N3 k9 u; n8 \! e# Y
C轮投资人 普通股 37,151,703 30.77%7 L7 |+ c% F! b: I) c/ N
上市新发行股 普通股 24,148,607 20.00%; B. P/ p2 S0 d! E8 T8 l+ g, |$ A! S
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合计： 120,743,034 100.00%! X4 e% J& W$ Z! J+ ~7 V2 e
0 `( t. ?. W! I; b6 M 注意到没有，上市了，公司的股票优先级取消了，大家统统变成了“普通股”，因为公司上市了，创业时期的那些风险防范就没有必要了，VC们想的是尽快套现，把身上穿旧的衣服脱下来，扔给二级市场上让股民们去抢着穿去吧。3 o3 {# z% S H& \1 F
. \% n5 j8 i- T) |4 f3 _9 S7 d" K 看到了吧，创业真好，黄马克、刘比尔、周赖利身价都上千万美金了，这辈子全搞定了，吃喝是永远不用愁了！不过黄马克的团队要是在B轮的时候不栽跟斗，不被 A轮、B轮VC活活啃掉好几根肋骨，他们现在的身价可能要翻番了……不管怎样，黄马克还是好样儿的，创业的弟兄们好好向他学习吧！' n# Y0 W& R* Z: [
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几点补充说明： x- Q! ^- E2 v3 b8 v
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1. 早期创业公司的企业价值是很难估计的，VC们也无非根据持股比例和投入资金倒算出来几个数字而已，并不意味公司真正“值”多少钱。但是，早期公司的股份是很宝贵的，创业者要珍惜。
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2. 创业公司的成长，反映在股价的升值。升值越快，融资时稀释就越少。当然，公司能很好地精打细算省钱，融资次数越少，稀释也越小。举个例子，创业初期花掉3 万块钱，等于差不多1%的公司股份，到了C轮以后，3万块钱连0.000005%都不到。所以，千万不要烧钱，能不找VC，最好别去找。创业者骨头要硬！8 a, q( U7 O0 F) D% ]" T
) y' z: r" H) s6 \6 \9 P# F 3. 以上IPO的估值是简单化了的，没有考虑公司的收入和利润规模。
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4. 创业公司的股权在上市前是不流通的，估值也讲不清楚，没有一个市场价格，给员工股份时如果用百分比，谁都说不清这25%、15%、1%. 0.1%......到底值多少钱。给他们股数吧，不管给了500股、5000股、50000股，你可以建议人家思考：等公司上市的时候股价如果是10元，简单一算就知道这些股份那时候大概会值多少钱。! o o9 [0 }0 R" I$ V
* C1 r8 y; ]5 W, [$ \ 5. 前文提到“拖个跟投VC进来是有战略考虑的一步棋子”，解释一下：
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早期的VC投资和创业一样，切忌香火断了，只要公司能活着，就有希望存在。所以早期VC的一个重要任务是能把下一轮的VC引入公司。
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也许你以为当你把A轮VC的钱烧光了，可以让A轮VC再砸点儿进来吧？不行，这回A轮VC再掏钱可没那么简单，VC是不能随便因为你钱用光了，再给你一笔 花去吧，那是违规的！具体地说，如果A轮是我投的，这轮的估值就是我认定的，那么B轮我就不能自己定价然后自己又放一笔钱进去。我必须找到第三方的新的领 投投资人来认价，在B轮中我不能领投但可以跟投。这是VC行业的规矩，不然的话，我可以A轮定价500万，B轮翻十倍变成5000万，C轮再来十倍成5个 亿......这是“内部交易”，不代表这家公司的“市场价格”。所以，VC投资的每一轮融资，都必须由新的第三方VC来认价。
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一是因为要“香火不断”，二是因为未来融资的“定价权”，所以我要在A轮的时候埋下伏笔，邀请一个VC跟着投一点儿钱，买张票跟我一起看你演戏，要是你演得不错，下场戏的票价说不定这位VC愿意来定，而我可以轻轻松松地跟投，接着看你继续表演。
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【课后练习】8 a# f2 C9 T; E3 @; G
1. 假设黄马克的公司A轮融资进来以后业务发展顺利，B轮VC给了A轮Post money8 g$ k9 M1 H4 i; T( @1 _$ r+ c
的3倍估值，即600 X 3 = 1800万，投入250万，请计算B轮的Captable；( T( O6 I5 L9 n, d
2. 根据你的B轮Captable计算C轮的Captable，估值同上，6个X，即B轮Post
! d9 _+ }0 h2 s money的6倍，融进3000万美元；
0 H. p" w: x& Q3. 以同上条件计算IPO的Captable，即公司拿出了20%的股份去上市，每股价格
- q0 ?+ M5 y% P6 {+ w# k 为8美元。
9 t: n" f1 g- B! ]& Q: |5 @+ b4. 比较一下，在你计算的IPO的Captable里，黄马克的身价比现在高多少？ |
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窥视卡
雷达卡
发表于 2011-11-27 23:01
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